（報(bào)告出品方/作者：東北證券，宋雨翔）

　　1.1. 外賣：替代在家做飯&外出就餐，疫情背景下社會(huì)價(jià)值凸顯

　　外賣的本質(zhì)是替代在家做飯&外出就餐的社會(huì)化餐飲解決方案。美團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人、前高級(jí)副總裁王慧文在演講中曾提到，一個(gè)產(chǎn)業(yè)里第一競(jìng)爭(zhēng)要素是替代企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，不是跟直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)，是替代整個(gè)方案的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。同樣，社會(huì)生產(chǎn)與家庭生產(chǎn)之間也存在競(jìng)爭(zhēng)替代關(guān)系，外賣不僅是對(duì)家庭烹飪的替代，也是對(duì)外出就餐的替代，是高效率解決餐飲需求的社會(huì)化分工方式。

　　疫情背景下外賣業(yè)務(wù)社會(huì)價(jià)值凸顯，2021 年市場(chǎng)規(guī)模突破 1 萬(wàn)億。自 2012 年餐飲外賣行業(yè)在中國(guó)爆發(fā)以來(lái)，外賣已逐漸成為人們?nèi)粘Ｉ畋夭豢缮俚膭傂韪哳l業(yè)務(wù)。在近兩年疫情背景下，外賣在關(guān)鍵時(shí)期對(duì)經(jīng)濟(jì)乃至社會(huì)的意義和價(jià)值更加凸顯。首先，外賣不僅是眾多餐飲商家提升坪效的方式之一，更是商家在無(wú)法提供堂食期間，積極自救的重要渠道。同時(shí)外賣平臺(tái)積極推出紓困措施，幫扶疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)以及經(jīng)營(yíng)困難中小商戶；其次，外賣作為無(wú)接觸的物資配送體系，在特殊時(shí)期發(fā)揮保障民生供給等重要社會(huì)功能。如美團(tuán)在本輪疫情于上海推出“應(yīng)急幫手”服務(wù)，以幫助有需要的人群；最后，外賣為人們提供了靈活就業(yè)的渠道。據(jù)國(guó)家信息中心數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)外賣市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 1萬(wàn)億，同比+50.23%，2017-2021年 CAGR為 35.09%；2021 年外賣市場(chǎng)規(guī)模占全國(guó)餐飲業(yè)收入比重約為 21.4%，同比+4.5pct。

　　2022Q2 外賣受疫情影響相對(duì)有限，預(yù)計(jì)訂單量同比持平。受 3 月份疫情影響，我們預(yù)計(jì) 2022Q1 全國(guó)外賣 GTV 同比增長(zhǎng)約 17%，訂單量同比增長(zhǎng)約 16%，客單價(jià)提升至 50 元（同比+1.7%），體現(xiàn)較強(qiáng)韌性。展望 2022Q2，受多地疫情反復(fù)影響，外賣供給端與需求端均受到壓制，根據(jù)渠道調(diào)研，我們預(yù)計(jì) 4、5 月份全國(guó)外賣訂單量同比均有 2%-3%的小幅下滑。但外賣剛需消費(fèi)特征明顯，伴隨 6 月上海、北京疫情好轉(zhuǎn)，外賣供需有望回暖，預(yù)計(jì) 6 月全國(guó)訂單量同比將實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，Q2 訂單量同比有望實(shí)現(xiàn)持平，外賣受疫情影響相對(duì)有限。 預(yù)計(jì) 2022H2 外賣訂單量增速逐步恢復(fù)。伴隨疫情逐步好轉(zhuǎn)，工作生活將步入正軌，我們預(yù)計(jì)深圳、上海外賣訂單量將分別于 6 月、Q4 恢復(fù)至疫情前水平，預(yù)計(jì) 2022H2 全國(guó)外賣訂單量增速將逐步恢復(fù)。

　　1.2. 交易用戶數(shù)量（ATU）：下沉加速+年輕一代崛起，預(yù)計(jì) 2025 年ATU 達(dá) 6.4 億人

　　下沉市場(chǎng)極具增長(zhǎng)潛力，外賣滲透率仍有提升空間。有投資者認(rèn)為伴隨互聯(lián)網(wǎng)流量趨于飽和，外賣交易用戶也將達(dá)到天花板，而我們認(rèn)為 1）網(wǎng)民數(shù)量見(jiàn)頂并不代表外賣用戶見(jiàn)頂。據(jù) CNNIC 數(shù)據(jù)，截至 2021 年 12 月，我國(guó)網(wǎng)民規(guī)模達(dá) 10.32 億人（同比+4.34%），外賣用戶規(guī)模達(dá) 5.44 億人（同比+30.14%），滲透率僅為 52.7%，相較于網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物 81.6%、網(wǎng)絡(luò)支付 87.6%的滲透率，仍有提升空間；2）該觀點(diǎn)低估了外賣在低線城市的增長(zhǎng)潛力。隨著我國(guó)惠民政策、精準(zhǔn)扶貧戰(zhàn)略的大力推動(dòng)與實(shí)施，農(nóng)村居民的經(jīng)濟(jì)和生活水平不斷提升，低線城市人均可支配收入不斷增長(zhǎng)，推動(dòng)下沉市場(chǎng)居民的消費(fèi)能力和消費(fèi)觀念的改變。疊加即時(shí)零售業(yè)務(wù)的下沉、配送技術(shù)等基礎(chǔ)設(shè)施的優(yōu)化、政策環(huán)境持續(xù)健全等因素，外賣需求端與供給端雙向發(fā)力將帶動(dòng)外賣在低線城市滲透率的提升。

　　據(jù) Trust data 數(shù)據(jù)顯示，一二線城市外賣交易額占比超 70%，外賣用戶數(shù)量占比超60%，與互聯(lián)網(wǎng)用戶相比，一二線城市超強(qiáng)滲透。三線及以下城市在外賣滲透率以及客單價(jià)方面仍有較大提升空間，據(jù)阿里本地生活數(shù)據(jù)，低線城市用戶數(shù)量的增長(zhǎng)速度明顯高于高線城市。

　　城鎮(zhèn)化率提高為外賣產(chǎn)業(yè)孕育更大的消費(fèi)群體。城鎮(zhèn)化的發(fā)展促進(jìn)了地域間的人口流動(dòng)，數(shù)量眾多的勞動(dòng)者選擇前往異鄉(xiāng)進(jìn)行工作，在一定程度上為外賣產(chǎn)業(yè)孕育了潛在消費(fèi)群體。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和中國(guó)社會(huì)科學(xué)院數(shù)據(jù)，2021 年我國(guó)城鎮(zhèn)化率為64.72%，城鎮(zhèn)人口數(shù)量為 9.14 億人，預(yù)計(jì) 2030 年我國(guó)城鎮(zhèn)化率達(dá)到 70%。年輕一代崛起，持續(xù)貢獻(xiàn)新增用戶。年輕一代是外賣的主要消費(fèi)群體，據(jù)Quest Mobile 數(shù)據(jù)，35 歲以下外賣用戶群體占比近 60%，該群體消費(fèi)能力強(qiáng)，對(duì)外賣的接受度、忠誠(chéng)度更高，對(duì)外賣有很強(qiáng)的粘性，其后續(xù)新生代又培養(yǎng)了很強(qiáng)的消費(fèi)習(xí)慣，用戶滲透率有望穩(wěn)健提升。

　　ATU 測(cè)算：預(yù)計(jì) 2025 年外賣 ATU 約為 6.4 億人，5 年 CAGR 為 9%

　　核心假設(shè)： 1）交易用戶數(shù)（ATU）：假設(shè) 2025 年所有城市外賣交易用戶滲透率達(dá)到對(duì)應(yīng)標(biāo)桿城市當(dāng)前水平，即向表現(xiàn)最好的城市看齊。我們測(cè)算 ATU 的思路如下：a）我們選取 50 個(gè)城市，根據(jù)外賣交易用戶滲透率=ATU/常住人口數(shù)量，測(cè)算出各城市的外賣交易用戶滲透率；b）根據(jù)城市層級(jí)劃分，將各線城市中外賣滲透率最高的城市作為標(biāo)桿城市（比如，2021 年一線城市中北京滲透率 79%最高，作為標(biāo)桿城市）；c）假設(shè) 2025 年各線城市中的所有城市均能達(dá)到對(duì)應(yīng)標(biāo)桿城市 2021 年的滲透率水平（比如，2025 年北上廣深滲透率均能達(dá)到 2021 年北京滲透率的水平，即 79%），即 2025 年外賣 ATU=∑（2025 年各線城市常住人口×2021 年標(biāo)桿城市外賣滲透率）經(jīng)測(cè)算，2021 年各城市平均滲透率與標(biāo)桿城市滲透率分別為一線：68%vs 北京79%、新一線：56%vs 蘇州 62%、二線：41%vs 無(wú)錫 54%、三線：31%vs 鎮(zhèn)江 41%、四線及以下城市：25%（假設(shè)值）vs 晉中 30%。若 2025 年所有城市達(dá)到對(duì)應(yīng)標(biāo)桿城市2021 年的滲透率水平，計(jì)算得 2025 年外賣 ATU 約為 6.4 億人，5 年 CAGR 為9%。

　　1.3. 消費(fèi)頻次：開(kāi)啟萬(wàn)物到家時(shí)代，預(yù)計(jì) 2025 年人均年度外賣消費(fèi)頻次達(dá) 57 次

　　外賣已進(jìn)入跨行業(yè)、跨場(chǎng)景、跨品類發(fā)展的新業(yè)態(tài)，開(kāi)啟萬(wàn)物到家時(shí)代。外賣經(jīng)歷飛速發(fā)展后，其商業(yè)模式已經(jīng)得到市場(chǎng)驗(yàn)證，隨著外賣在供給側(cè)和需求側(cè)的深度滲透，加之配送效能的提升，覆蓋邊界也從餐飲擴(kuò)張至新零售。DCCI外賣服務(wù)白領(lǐng)市場(chǎng)價(jià)值研究報(bào)告》顯示，接近 90%的用戶已經(jīng)將外賣平臺(tái)作為全品類消費(fèi)平臺(tái)。雖然目前外賣平臺(tái)的品類仍以餐飲為主，占比約 97%，但是甜點(diǎn)飲品、生活超市、生鮮果蔬、鮮花綠植等非餐的訂單量和配送需求正在快速增長(zhǎng)。同時(shí)，消費(fèi)者用餐場(chǎng)景愈加豐富，非常規(guī)用餐高峰如早餐、下午茶、夜宵呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。多場(chǎng)景、多品類、多時(shí)段等消費(fèi)習(xí)慣逐步養(yǎng)成，進(jìn)一步提高消費(fèi)者對(duì)外賣的粘性，從而提高消費(fèi)頻次。

　　從消費(fèi)者角度來(lái)看，消費(fèi)頻次的提升主要基于以下四點(diǎn)邏輯：1）懶人經(jīng)濟(jì)下外賣市場(chǎng)的規(guī)模不斷壯大。懶人經(jīng)濟(jì)下消費(fèi)者的訴求是“足不出戶就能買遍世界”，這一訴求使得他們對(duì)外賣的依賴度越來(lái)越高。據(jù)美團(tuán)研究院調(diào)查數(shù)據(jù)，在回答“您一般在什么樣的場(chǎng)景下外賣點(diǎn)餐”這一問(wèn)題時(shí)，66.9%的消費(fèi)者選擇“有點(diǎn)兒懶，不太想出去”；2）我國(guó)家庭結(jié)構(gòu)日趨小型化。小型家庭選擇在家烹飪?nèi)狈?jīng)濟(jì)性和便捷性，更多的消費(fèi)者尤其是單身群體開(kāi)始選擇外出就餐與外賣。3）女性就業(yè)比例增加。步入職場(chǎng)的女性能夠花費(fèi)在家庭內(nèi)部的時(shí)間更少，外賣是更有效率的選擇；4）加班文化盛行?？旃?jié)奏的工作生活占據(jù)了大部分的時(shí)間，外賣作為高效率的用餐方式，成為職場(chǎng)工作者的首選。

　　外賣頻次天花板：參考日本中食的消費(fèi)頻次，預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)人均年度外賣消費(fèi)頻次天花板在 60 次。 1）日本中食的本質(zhì)同樣也是替代外出就餐和在家做飯，可以類比為國(guó)內(nèi)的外賣。日本把餐飲分為“內(nèi)食”、“中食”和“外食”三類。按照日本 NPD 咨詢的定義，“內(nèi)食”是在家里制作并食用；“外食”指的是在餐館購(gòu)買并堂食；“中食”是指付錢后在銷售店以外的地方吃的飯菜。包括外賣宅配、也包括便利店、超市、地下商場(chǎng)等零售店購(gòu)買后直接食用，或者用微波爐加熱或倒入熱水即可食用的食物，其消費(fèi)頻次對(duì)于我國(guó)外賣發(fā)展有較強(qiáng)的借鑒意義。

　　2）當(dāng)前日本中食的市場(chǎng)規(guī)模以及消費(fèi)頻次平穩(wěn)增長(zhǎng)。據(jù)日本外食協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，近年來(lái)外食增長(zhǎng)乏力的背景下，日本中食的市場(chǎng)規(guī)模仍平穩(wěn)增長(zhǎng)；另?yè)?jù) Recruit 株式會(huì)社對(duì)日本三大都市圈的中食消費(fèi)調(diào)查顯示，中食的消費(fèi)頻次以及客單價(jià)穩(wěn)健增長(zhǎng)，2020 年都市中食消費(fèi)者消費(fèi)頻次為 5.09 次/月（同比+4.73%，對(duì)應(yīng) 60 次/年），客單價(jià)為 853 日元（同比+7.03%），日本中食消費(fèi)頻次尚未達(dá)到天花板。

　　3）對(duì)于我國(guó)而言，日本中食自 20 世紀(jì) 80 年代至今已發(fā)展近 50 年，而我國(guó)外賣行業(yè)僅發(fā)展 10 余年，預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)人均年度外賣消費(fèi)頻次天花板在 60 次。長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)外賣擁有更便利（外賣配送上門更符合懶人經(jīng)濟(jì)）的渠道，更豐富（擁有水果、鮮花、日用品等品類，商品豐富度遠(yuǎn)超日本中食）的品類，我國(guó)外賣發(fā)展速度將快于日本中食，也將擁有更大的市場(chǎng)空間，人均年度外賣消費(fèi)頻次有望達(dá)到日本中食消費(fèi)頻次水平。

　　測(cè)算方法：拆解用戶結(jié)構(gòu)，預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)人均年度外賣消費(fèi)頻次達(dá) 57 次左右。外賣會(huì)員&非會(huì)員拆解核心假設(shè)： 1）據(jù) CNNIC 以及艾媒咨詢數(shù)據(jù)，2018 年我國(guó)外賣用戶數(shù)量為 4.06 億人，外賣會(huì)員數(shù)量 8,000 萬(wàn)人，占比約 20%，假設(shè)后續(xù)會(huì)員數(shù)量占比保持在 20%左右并逐年小幅增長(zhǎng)；2）據(jù)餓了么以及美團(tuán)數(shù)據(jù)，餓了么超級(jí)會(huì)員人均下單頻次是非會(huì)員的2.3 倍，美團(tuán)會(huì)員消費(fèi)頻次是平均水平的 3 倍（即非會(huì)員的 4.6 倍），結(jié)合美團(tuán)與餓了么的市占率規(guī)模，預(yù)計(jì)會(huì)員消費(fèi)頻次/非會(huì)員消費(fèi)頻次在 4.5 倍左右。同時(shí)，2018-2021 年會(huì)員消費(fèi)頻次 CAGR 為 12.7%，非會(huì)員消費(fèi)頻次 CAGR 為 14.0%，外賣非會(huì)員頻次增長(zhǎng)將高于會(huì)員頻次增長(zhǎng)，假設(shè)后續(xù)會(huì)員頻次/非會(huì)員頻次維持在 4 倍+的水平并逐年小幅遞減；3）假設(shè) 2021-2025E 非會(huì)員消費(fèi)頻次 CAGR 為 8.75%。 經(jīng)測(cè)算，預(yù)計(jì) 2025 年外賣訂單量達(dá) 361.4 億單，對(duì)應(yīng)日單量 9,902.5 萬(wàn)單，消費(fèi)頻次為 56.7 次/年。外賣會(huì)員年消費(fèi)頻次達(dá) 137.4 次/年，用戶占比為 23.2%，訂單量占比為 56.2%。

　　頭部用戶&其他用戶拆解核心假設(shè)： 1）2020 年，美團(tuán)頭部 10%高頻用戶貢獻(xiàn) 50%訂單量，推斷出 10%頭部用戶消費(fèi)頻次是其他用戶的 9 倍，假設(shè)我國(guó)外賣頭部用戶數(shù)量占比在 10%左右且逐年小幅增長(zhǎng)；2）其他用戶頻次增長(zhǎng)速率高于頭部用戶，假設(shè)頭部用戶消費(fèi)頻次/其他用戶消費(fèi)頻次逐年遞減；3）2017-2021 年頭部用戶消費(fèi)頻次 CAGR 為 13.4%，其他用戶消費(fèi)頻次 CAGR 為 18.9%，假設(shè) 2021-2025E 其他用戶消費(fèi)頻次 CAGR 為 10.49%。經(jīng)測(cè)算，預(yù)計(jì) 2025 年外賣訂單量達(dá) 365.3 億單，對(duì)應(yīng)日單量 1.0 億單，消費(fèi)頻次為57.3 次/年。外賣頭部用戶年消費(fèi)頻次達(dá) 250.7 次/年，用戶占比為 11.0%，訂單量占比為 48.1%。

　　1.4. 客單價(jià)（AOV）：取決于成本推動(dòng)&品類結(jié)構(gòu)，預(yù)計(jì) 2025 年達(dá)52.5 元

　　我們認(rèn)為影響外賣客單價(jià)的因素主要有：1）成本推動(dòng)：外賣客單價(jià)與食品 CPI 關(guān)聯(lián)程度較高；2）商家活動(dòng)：如滿減、專屬紅包等；3）品類結(jié)構(gòu)的變化。考慮到CPI 受宏觀環(huán)境變化以及政策因素影響，預(yù)測(cè)中長(zhǎng)期 CPI 變化或存在困難。同時(shí)商家活動(dòng)取決于商家意愿以及平臺(tái)給予商家的補(bǔ)貼政策，微觀主體行為同樣較難預(yù)測(cè)，故1）與 2）在此不做討論，主要討論品類結(jié)構(gòu)變化對(duì)外賣客單價(jià)的影響。

　　品類結(jié)構(gòu)概況：剛需快餐占據(jù)半壁江山，飲品、甜點(diǎn)等非剛需品類年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)剛需快餐。小吃快餐剛需、高頻、投資門檻低等特點(diǎn)，決定其是餐飲外賣第一大品類。據(jù)美團(tuán)外賣數(shù)據(jù)，線下小吃快餐類堂食門店數(shù)占美團(tuán)收錄餐飲門店數(shù)的46.8%，線上快餐簡(jiǎn)餐品類貢獻(xiàn) 60%左右外賣訂單量，50%+外賣交易額。飲品、甜點(diǎn)年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)快餐簡(jiǎn)餐、中式菜肴等品類，成為外賣訂單量增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。其中，奶茶作為頭部品類持續(xù)高速增長(zhǎng)，2019-2021 年復(fù)合增長(zhǎng)率 69.6%，遠(yuǎn)超其它細(xì)分品類。2021 年，奶茶超越飯類套餐和漢堡，成為訂單量占比第一的細(xì)分品類。

　　外賣大部分品類 AOV 呈上升趨勢(shì)。我們結(jié)合美團(tuán)披露的各品類訂單價(jià)以及交易額，測(cè)算了各品類客單價(jià)，發(fā)現(xiàn) 2018-2021 年期間除了飲品之外，其余品類客單價(jià)均呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，其中火鍋客單價(jià)年復(fù)合增長(zhǎng)率最高（11.08%），其次為中式菜肴（7.37%）、全球美食（7.36%）。

　　中式菜肴是 AOV 主要驅(qū)動(dòng)。我們結(jié)合各品類客單價(jià)以及訂單量占比，測(cè)算了外賣各品類對(duì)于整體外賣客單價(jià)的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn) 2019-2021 年外賣客單價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)品類是中式菜肴，2019/2021 年對(duì)客單價(jià)增長(zhǎng)拉動(dòng)分別為 3.54/4.58/4.18 元。中式菜肴擁有較高的客單價(jià)（2021 年 AOV 73 元 vs 整體 AOV 49 元）、較高的訂單占比（2021 年訂單量占比 17%，外賣第二大品類）、較快的 AOV 增長(zhǎng)速率（2018-2021 年復(fù)合增長(zhǎng)率 7.37%，僅次于火鍋），是當(dāng)前外賣客單價(jià)的主要驅(qū)動(dòng)品類。

　　品類結(jié)構(gòu)變化的背后是消費(fèi)升級(jí)的持續(xù)演繹。需求品質(zhì)化：品牌餐廳的充足供給以及消費(fèi)者對(duì)高品質(zhì)外賣的偏愛(ài)驅(qū)動(dòng)外賣行業(yè)客單價(jià)提升。供給端看，疫情影響下，以往專注到店餐飲的品牌餐廳紛紛加大外賣投入，促進(jìn)了外賣的高品質(zhì)供給；需求端看，在注重飲食健康與安全的疫情大背景下，用戶更偏愛(ài)品牌及高品質(zhì)外賣。以中式菜肴和全球美食為例，在客單價(jià) CAGR 達(dá) 7.4%的情況下，訂單量 CAGR 仍分別實(shí)現(xiàn) 20%、30%的增長(zhǎng)。需求多樣化：甜品、全球美食、火鍋等高客單價(jià)品類雖然占比較低，但對(duì)于客單價(jià)的增長(zhǎng)仍有拉動(dòng)作用，伴隨消費(fèi)者收入水平的提升和需求多樣化，甜品、全球美食、火鍋的拉動(dòng)作用將更加明顯。

　　預(yù)計(jì) 2025 年外賣客單價(jià)達(dá) 52.5 元，2021-2025 年 CAGR 為 1.7%。我們結(jié)合美團(tuán)外賣的歷史數(shù)據(jù)，對(duì) 2022-2025 年各品類客單價(jià)以及訂單量增長(zhǎng)做了以下假設(shè)：1）假設(shè) 2022-2025 各品類客單價(jià) CAGR 為 2018-2021 年 CAGR 的 67%；2）假設(shè) 2022-2025 各品類訂單量增速 CAGR 為 2018-2021 年 CAGR 的 50%；3）未考慮非餐品類的影響。據(jù)美團(tuán)外賣數(shù)據(jù)，生活超市、生鮮果蔬、其他品類（如藥品）2017-2019 年訂單量占比為 2.8%、3.8%、3.9%，預(yù)計(jì) 2025 年非餐品類訂單量占比達(dá) 10%。經(jīng)測(cè)算，2025 年美團(tuán)外賣客單價(jià)預(yù)計(jì)達(dá)到 52.2 元，2021-2025 年 CAGR 為 1.7%?？紤]到餓了么平均客單價(jià)高于美團(tuán)約 1 元左右，若假設(shè)后續(xù)餓了么與美團(tuán)繼續(xù)維持 37 的局面，則 2025 年外賣客單價(jià)達(dá) 52.5 元。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　1.5. 預(yù)計(jì) 2025 年外賣市場(chǎng)規(guī)模近 2 萬(wàn)億元

　　核心假設(shè)： 1）ATU：預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)外賣 ATU 約為 6.4 億人，5 年 CAGR 為 9%； 2）消費(fèi)頻次：預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)人均年度外賣消費(fèi)頻次預(yù)計(jì)達(dá)到 57 次； 3）AOV：預(yù)計(jì) 2025 年美團(tuán)外賣客單價(jià)達(dá) 52.2 元，全國(guó)外賣客單價(jià)為 52.5 元，2021-2025 年 CAGR 為 1.7%。

　　測(cè)算結(jié)果： 1）訂單量：預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)外賣訂單量達(dá)到 363 億單，對(duì)應(yīng)日單量約 1 億單，2020-2025 年 CAGR 為 21.4%。 2）GTV：預(yù)計(jì) 2025 年我國(guó)外賣 GTV 為 1.9 萬(wàn)億，2020-2025 年 CAGR 為 23.4%。

　　2.1. UE 模型拆解：收入以傭金&廣告為主，成本以配送為主

　　對(duì)于外賣平臺(tái)來(lái)說(shuō)，收入主要以傭金&廣告為主，成本以配送為主。我們以美團(tuán)為例，拆解外賣的 UE 模型。美團(tuán)外賣業(yè)務(wù)分為 1P 和 3P 兩種配送模式：1P 模式下美團(tuán)自配送，收入端主要是①商家傭金（技術(shù)服務(wù)費(fèi)+履約服務(wù)費(fèi)）+②用戶支付的配送費(fèi)+③廣告收入+④其他服務(wù)收入-⑤對(duì)交易用戶的補(bǔ)貼沖減收入部分；成本端主要是①配送成本+②其他成本（支付處理成本、雇員福利開(kāi)支、折舊等）；費(fèi)用端主要是①對(duì)交易用戶的補(bǔ)貼計(jì)入銷售費(fèi)用部分+②其他費(fèi)用。3P 模式下商家使用非美團(tuán)配送，收入端主要是①商家的技術(shù)服務(wù)費(fèi)+②廣告收入+③其他服務(wù)收入；成本端主要是其他成本；費(fèi)用端主要是①補(bǔ)貼+②其他費(fèi)用。

　　拆分結(jié)果： 1）美團(tuán)外賣：2021 年客單價(jià)為 48.86 元，單均收入為 6.70 元，take rate 為 13.72%，單均成本 5.17 元，單均費(fèi)用 1.10 元，單均 OP（Operating Profit）為 0.43 元，OPM（Operating Profit Margin）為 6.41%。 2）1P 模式：2021 年單均收入 8.29 元，take rate 為 16.96%，單均成本 7.54 元，單均費(fèi)用 0.97 元，單均 OP 為-0.22 元，OPM 為-2.69%。 3）3P 模式：2021 年單均收入 3.52 元，take rate 為 7.21%，單均成本 0.43 元，單均費(fèi)用 1.36 元，單均 OP 為 1.74 元，OPM 為 49.38%。

　　伴隨外賣競(jìng)爭(zhēng)格局趨穩(wěn)，未來(lái)平臺(tái)將專注高質(zhì)量發(fā)展，UE 模型的改善路徑主要取決于：1）收入層面：①客單價(jià)；②Take rate；2）成本&費(fèi)用層面：①社保成本；②配送成本。我們同樣以美團(tuán)為例，探討上述路徑的可行性和有效性。

　　2.2. 收入端

　　單均外賣業(yè)務(wù)收入取決于單均 GTV（客單價(jià)）以及 Take Rate，客單價(jià)的變化趨勢(shì)已在上文充分分析，我們此處主要討論 Take Rate 的理論空間以及核心驅(qū)動(dòng)力。

　　2.2.1. 1P Take Rate：若外賣商家利潤(rùn)水平保持與堂食一致，預(yù)計(jì) 1P Take Rate 天花板在 21%左右

　　外賣是商家堂食發(fā)展遭遇瓶頸時(shí)獲取新用戶、提升坪效的最佳路徑。對(duì)于餐飲商家來(lái)說(shuō)，房租和人工屬于固定成本，原材料和能源雜費(fèi)屬于可變成本，在單個(gè)用戶帶來(lái)的利潤(rùn)不變的情況下，增加利潤(rùn)水平的路徑主要是在拓展新用戶的同時(shí)，提升老顧客的復(fù)購(gòu)率，即提升坪效與人效。但受限于門店地理位置，堂食業(yè)務(wù)人效、坪效提升空間有限，而外賣擴(kuò)大了商家的經(jīng)營(yíng)范圍以及經(jīng)營(yíng)時(shí)間（傳統(tǒng)堂食目標(biāo)用戶群體主要集中在餐廳附近 1.5 公里范圍內(nèi)，外賣的輻射半徑至少擴(kuò)大 1 倍；夜宵、下午茶等消費(fèi)場(chǎng)景也充分利用了商家的閑時(shí)產(chǎn)能），增加了用戶流量，進(jìn)而提升商家坪效。

　　商家活動(dòng)補(bǔ)貼占外賣 GTV 比重 30%，預(yù)計(jì)外賣真實(shí) GTV=70%報(bào)表口徑 GTV。美團(tuán) 3P 模式下傭金收入為技術(shù)服務(wù)費(fèi)，費(fèi)率穩(wěn)定，且短期內(nèi)提升的可能性不大，所以我們只討論 1P Take Rate 的空間。我們統(tǒng)計(jì)了 20 余家使用美團(tuán)配送的美團(tuán)外賣商家的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)情況，商家各項(xiàng)支出平均占 GTV 比重分別為：活動(dòng)補(bǔ)貼 30%、履約服務(wù)費(fèi) 7.31%、技術(shù)服務(wù)費(fèi) 4.07%、用戶支付的配送費(fèi) 6.13%（預(yù)計(jì)值）、其他支出（如保險(xiǎn)、百萬(wàn)津貼、推廣等）4.70%，收入占 GTV 的比例為 48%。其中，商家活動(dòng)補(bǔ)貼主要是商家參與滿減、商家代金券、免配送費(fèi)等活動(dòng)支出，雖然平臺(tái)、代理商對(duì)這些活動(dòng)均有一定補(bǔ)貼，但主要支出還是由商家承擔(dān)，所以商家在設(shè)置餐品價(jià)格時(shí)，會(huì)根據(jù)活動(dòng)力度提高餐品價(jià)格，以保證自身的利潤(rùn)水平。同時(shí)，外賣平臺(tái)抽傭的計(jì)算基準(zhǔn)同樣也是優(yōu)惠后的價(jià)格，即技術(shù)/履約服務(wù)費(fèi)=（GTV-活動(dòng)補(bǔ)貼+打包費(fèi)）×技術(shù)/履約服務(wù)費(fèi)率。為了能夠真實(shí)的反映商家的實(shí)際收入以及實(shí)際抽傭水平，我們將活動(dòng)補(bǔ)貼從 GTV 中剔除，得到外賣真實(shí) GTV 水平，并結(jié)合外賣與堂食的成本結(jié)構(gòu)，以商家收入的視角，討論 1P Take Rate 的理論空間。

　　商家利潤(rùn)水平與用戶補(bǔ)貼（抵扣收入）比例保持不變的前提下，預(yù)計(jì)外賣真實(shí)GTV 視角下 1P Take Rate 天花板在 25%左右，對(duì)應(yīng)報(bào)表口徑的 1P Take Rate 天花板在17.5%左右。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2021 年我國(guó)餐飲行業(yè)主要經(jīng)營(yíng)成本中，食材成本占30-40%、人力成本占 15-20%、租金成本占 10-15%、能源成本占 3.5%、營(yíng)銷費(fèi)用占比 2%。外賣業(yè)務(wù)作為“零售型堂食”，人效、坪效都遠(yuǎn)高于堂食，在邊際上產(chǎn)生食材成本、平臺(tái)傭金、包材成本、能源成本等可變成本，理論上只要外賣業(yè)務(wù)產(chǎn)生的邊際成本不高于堂食業(yè)務(wù)成本，那么外賣對(duì)于商家的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)就存在邊際提升的作用。而這部分利潤(rùn)率的提升是通過(guò)提升坪效來(lái)攤薄租金成本以及人力成本等固定成本實(shí)現(xiàn)的，所以在商家利潤(rùn)水平與用戶補(bǔ)貼（沖減收入）比例保持不變的情況下，外賣真實(shí) GTV 視角下 Take rate 的天花板=租金成本（10%-15%）+人力（15%-20%）－外賣包材（5%）=（20%-30%）=平臺(tái)抽傭+廣告營(yíng)銷，則外賣真實(shí) GTV 視角下1P Take Rate 天花板在 25%左右，對(duì)應(yīng)報(bào)表口徑的 1P Take Rate 天花板在 17.5%左右。

　　若僅考慮商家凈利率水平保持不變，用戶補(bǔ)貼（沖減收入）占 1P GTV 的比例降至0%，則報(bào)表端 1P Take Rate 天花板在 21%。據(jù)美團(tuán)外賣數(shù)據(jù)，2021 年美團(tuán)外賣報(bào)表端 1P Take Rate 達(dá) 17.28%，已接近 17.50%的水平，其中傭金變現(xiàn)化率 15.35%、廣告營(yíng)銷變現(xiàn)化率 1.63%、其他服務(wù)變現(xiàn)化率 0.30%。從驅(qū)動(dòng)力來(lái)看，1）廣告營(yíng)銷是外賣 Take Rate 的核心驅(qū)動(dòng)因素，仍有小幅提升的空間；2）傭金率短期受到紓困措施的影響，長(zhǎng)期提升空間相對(duì)有限；3）伴隨中高頻用戶的消費(fèi)頻率和粘性提升，預(yù)計(jì)用戶端補(bǔ)貼將逐步下降。若僅考慮商家凈利率水平保持不變，用戶補(bǔ)貼沖減收入 部 分 占 1P GTV 的 比 例 由 3.5% 降 至 0% ， 則 1P Take Rate 天 花板在17.5%+3.5%=21%。此外，若商家餐品價(jià)格提高的力度高于活動(dòng)補(bǔ)貼，或愿意犧牲一部分利潤(rùn)率換取利潤(rùn)絕對(duì)值的增長(zhǎng)，外賣 Take Rate 則會(huì)有更高的天花板。

　　2.2.2. 廣告營(yíng)銷：疫情背景下商家更注重外賣業(yè)務(wù)，廣告貨幣化率有望提升至2%

　　2021年美團(tuán)外賣廣告營(yíng)銷實(shí)現(xiàn)營(yíng)收114.35億元，收入占比11.87%，貨幣化率為1.63%。我們認(rèn)為，未來(lái)外賣平臺(tái)的廣告貨幣化率有望進(jìn)一步提升，主要基于以下幾點(diǎn)：1）線上外賣平臺(tái)活躍商戶數(shù)持續(xù)上升。自 2020 年疫情爆發(fā)以來(lái)，餐飲行業(yè)總體收入走低，但與此同時(shí)，商鋪?zhàn)饨鹨廊痪S持在高位。據(jù)中國(guó)飯店協(xié)會(huì)的調(diào)研報(bào)告，77.5% 的餐飲商戶表示在門店租金上存在經(jīng)營(yíng)壓力。而外賣業(yè)務(wù)能夠提升坪效，其剛性成本如房租和人力支出等成本可得到壓縮，越來(lái)越多的商家開(kāi)始布局外賣業(yè)務(wù)。Quest Mobile 數(shù)據(jù)顯示，2021 年 11 月，外賣平臺(tái)商家版月均 MAU 達(dá)近一年來(lái)的峰值。

　　2）疫情背景下，商家對(duì)外賣業(yè)務(wù)愈加重視。疫情期間民眾大多通過(guò)外賣的形式代替外出就餐，外賣成為商家積極自救的重要渠道。據(jù)極光數(shù)據(jù)，48.6%的餐飲商戶在最近一到兩年期間開(kāi)始經(jīng)營(yíng)外賣業(yè)務(wù)，31.5%的餐飲商戶疫情期間外賣業(yè)務(wù)收入占餐飲總收入比重有所提升。商家對(duì)外賣業(yè)務(wù)愈加重視，廣告投放意愿也更加強(qiáng)烈，選擇進(jìn)行廣告投放的商家占比有望提升。

　　3）連鎖餐飲進(jìn)行廣告投放的意愿和能力都更強(qiáng)，我國(guó)餐飲連鎖化率提升將帶動(dòng)外賣廣告營(yíng)銷增長(zhǎng)。品牌商家規(guī)模更大，對(duì)上下游議價(jià)能力更強(qiáng)，因此品牌商家廣告營(yíng)銷投放的意愿和能力相比其他商家更高。對(duì)消費(fèi)者而言，品牌商戶產(chǎn)品質(zhì)量有背書(shū)、口味可預(yù)期，長(zhǎng)期品牌商家集中度和連鎖化的提升仍將持續(xù)提升。據(jù)《2021 年中國(guó)連鎖餐飲行業(yè)報(bào)告》，2020 年中國(guó)餐飲企業(yè)連鎖化率達(dá)到 15%，較 2018 年增長(zhǎng) 2.2pct，對(duì)標(biāo)美國(guó)（54%）、日本（49%）仍有較大提升空間。伴隨未來(lái)中國(guó)餐飲連鎖化率的提升，外賣平臺(tái)廣告營(yíng)銷收入將進(jìn)一步增長(zhǎng)。 預(yù)計(jì)廣告變現(xiàn)率天花板在 3%，短期內(nèi)有望提升至 2%。Ad load 大幅提高雖然能夠提升盈利能力，但是過(guò)多的廣告會(huì)損害用戶體驗(yàn)，外賣平臺(tái)需要在商業(yè)化以及用戶生態(tài)增長(zhǎng)之間做好權(quán)衡，我們預(yù)計(jì)外賣平臺(tái)廣告變現(xiàn)率天花板在 3%，短期內(nèi)有望提升至 2%。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　2.2.3. 傭金率：短期紓困措施影響較小，長(zhǎng)期提升空間有限

　　2022 年 3 月 1 日，美團(tuán)積極響應(yīng)政府的號(hào)召和引導(dǎo)，推出六項(xiàng)幫扶舉措，從降本和增收兩方面幫助中小商戶，共同紓困御寒冬。其中涉及傭金率的措施主要有1）對(duì)疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)以及所屬區(qū)縣的困難中小商戶（日均用戶實(shí)付交易額下降超過(guò)30%），美團(tuán)外賣給予技術(shù)服務(wù)費(fèi)減半，且減半后每單 1 元封頂；2）非疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)，針對(duì)完成費(fèi)率透明化的困難商戶，實(shí)行技術(shù)服務(wù)費(fèi)（傭金）5%封頂，優(yōu)惠時(shí)間從 2022 年 3 月起持續(xù)至 2022 年 12 月底，預(yù)計(jì)超過(guò) 100 萬(wàn)商戶受益。對(duì)此，我們對(duì)單均 OP、OPM、外賣貨幣化率做了敏感性測(cè)試，來(lái)測(cè)算上述方案的影響。

　　方案一：疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的困難中小商戶技術(shù)服務(wù)費(fèi)減半且每單 1 元封頂

　　核心假設(shè)： 1）疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的困難中小商戶訂單占比=中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)訂單占比*困難中小商戶占比。其中，中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)占比我們選用 3 月 26 日國(guó)務(wù)院客戶端的數(shù)據(jù)，中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)共 662 個(gè)，約每個(gè)縣市（區(qū)）擁有 4 個(gè)中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)，結(jié)合美團(tuán)覆蓋2,800 個(gè)縣市，則中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)訂單占比約 662÷4÷2,800=5.4%，假設(shè)占比在 3.00%-7.00%；2021 年美團(tuán)活躍商家數(shù)為 880 萬(wàn)家，若非疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)困難商戶占比超 11.36% （超過(guò) 100 萬(wàn)商戶），我們假設(shè)中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)困難中小商戶占比為其 3 倍，即35%。綜上，假設(shè)疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的困難中小商戶訂單占比在 1.05%-2.45%。 2）當(dāng)前不同地區(qū)、不同配送方式的技術(shù)服務(wù)費(fèi)率在 5.8%-7.5%的水平，減半后技術(shù)服務(wù)費(fèi)率變動(dòng)在 2.9pct-3.8pct 左右，故假設(shè)費(fèi)率變動(dòng) 1.50pct-5.50pct。 3）僅考慮中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)技術(shù)服務(wù)費(fèi)率減半，其他條件保持不變。 測(cè)算結(jié)果：取中性假設(shè)，當(dāng)中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)困難商戶訂單占比在 1.58%-1.93%、技術(shù)服務(wù)費(fèi)率變動(dòng) 3.00pct-4.00pct 時(shí)，單均 OP 下降約 0.023-0.038 元/單，OPM 下降約0.323pct-0.528pct，外賣貨幣化率下降約 0.047pct-0.077pct。

　　方案二：非疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的困難中小商戶技術(shù)服務(wù)費(fèi) 5%封頂

　　核心假設(shè)： 1）非疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的困難中小商戶訂單占比=（1-中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)訂單占比）×困難中小商戶占比。其中，中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)訂單占比在 3.00%-7.00%，困難中小商戶占 比 超 11.36%， 故 假 設(shè) 非 疫 情 中 高 風(fēng) 險(xiǎn) 地 區(qū) 的 困 難 中 小 商 戶 訂 單 占比在9.50%-13.50%。 2）當(dāng)前不同地區(qū)、不同配送方式的技術(shù)服務(wù)費(fèi)在 5.8%-7.5%的水平，保守估計(jì)取封頂值 5%，則技術(shù)服務(wù)費(fèi)率變動(dòng)在 0.8pct-2.5pct，假設(shè)費(fèi)率變動(dòng) 0.50pct-2.85pct。測(cè)算結(jié)果：取中性假設(shè)，當(dāng)非中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)困難商戶訂單占比在 11.00%-12.00%、技術(shù)服務(wù)費(fèi)率變動(dòng) 1.35pct-1.95pct 時(shí)，單均 OP 下降約 0.073-0.114 元/單，OPM下降約 1.024pct-1.624pct，外賣貨幣化率下降約 0.149pct-0.234pct。

綜合兩項(xiàng)紓困措施來(lái)看，若全年中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)困難商戶訂單占比保持不變，預(yù)計(jì)2022 年單均 OP 下降約 0.10-0.15 元/單，OPM 下降約 1.35pct-2.15pct，外賣貨幣化率下降約 0.20pct-0.31pct，影響程度較為有限。 長(zhǎng)期來(lái)看，新抽傭規(guī)則鼓勵(lì)商家向高客單價(jià)、低配送距離訂單傾斜，有望提升外賣盈利能力。21 年 5 月美團(tuán)公布最新的抽傭政策，新的傭金收費(fèi)模式由技術(shù)服務(wù)費(fèi)與履約服務(wù)費(fèi)構(gòu)成，按照訂單金額、配送距離、配送時(shí)段向商戶階梯收費(fèi)。我們對(duì)新抽傭規(guī)則下的商家傭金率做了測(cè)算，我們發(fā)現(xiàn)真實(shí)客單價(jià)>50 元、配送距離

　　當(dāng)前環(huán)境下，外賣平臺(tái)積極響應(yīng)發(fā)改委及政府的政策指導(dǎo)，主動(dòng)降傭?yàn)橹行∩碳壹偫?，短期?lái)看商家傭金率將有所下降，影響盈利水平，但有利于生態(tài)系統(tǒng)的良性發(fā)展。同時(shí)，抽傭新規(guī)小幅提升美團(tuán)商家傭金率水平（當(dāng)前真實(shí)客單價(jià)水平在35 元左右），也在一定程度上對(duì)沖紓困措施影響。長(zhǎng)期來(lái)看，外賣平臺(tái)應(yīng)履行自身社會(huì)責(zé)任，以提高自身服務(wù)價(jià)值為核心，不斷為社會(huì)、消費(fèi)者和商家創(chuàng)造價(jià)值，因此長(zhǎng)期商家傭金率提升空間有限。

　　2.2.4. 補(bǔ)貼率：用戶激勵(lì)逐步退坡，補(bǔ)貼率有望降至 1.5%-2.0%

　　伴隨中高頻用戶的消費(fèi)頻率和粘性提升，預(yù)計(jì)用戶端補(bǔ)貼將逐步下降。外賣單量的核心貢獻(xiàn)人群是中高頻用戶，伴隨中高頻用戶的消費(fèi)頻率和粘性進(jìn)一步提升，用戶端補(bǔ)貼將逐步減少，帶動(dòng)整體補(bǔ)貼率下降。此外，美團(tuán) CFO 陳少暉在 2021Q4 業(yè)績(jī)交流會(huì)上也提到，預(yù)計(jì)美團(tuán) 2022 年的補(bǔ)貼比例將相對(duì)低于過(guò)去幾年，更加注重高質(zhì)量增長(zhǎng)。據(jù)《晚點(diǎn) Late Post》了解，2022 年美團(tuán)計(jì)劃從交易金額中收縮 0.3%的外賣補(bǔ)貼支出。據(jù)我們測(cè)算，2021 年美團(tuán)補(bǔ)貼率預(yù)計(jì)為 2.77%，單均補(bǔ)貼為 1.35 元，其中補(bǔ)貼交易用戶的部分占比在 72%，預(yù)計(jì)美團(tuán) 2022 年補(bǔ)貼率將降低至 2.5%左右。結(jié)合美團(tuán)在優(yōu)勢(shì)地區(qū)的補(bǔ)貼水平，我們認(rèn)為隨著中高頻用戶粘性的持續(xù)提升，美團(tuán)補(bǔ)貼率水平遠(yuǎn)期有望降至 1.5%-2.0%。

　　補(bǔ)貼率下降是否會(huì)造成用戶流失？我們認(rèn)為，補(bǔ)貼率的下降確實(shí)會(huì)帶來(lái)價(jià)格敏感程度高的用戶購(gòu)買頻次降低、甚至流失的風(fēng)險(xiǎn)，但是這類用戶的購(gòu)買力、購(gòu)買頻次相較于其它用戶更低，對(duì)于外賣平臺(tái)帶來(lái)的效益更多是訂單量的增加，對(duì)于 UE 的改善效果相對(duì)有限，短期內(nèi)并不影響平臺(tái)的高質(zhì)量增長(zhǎng)趨勢(shì)。長(zhǎng)期看，一方面，伴隨這部分用戶個(gè)人可支配收入的增長(zhǎng)，或?qū)⒅匦鲁蔀橥赓u用戶群體，消費(fèi)頻率和粘性逐步提升，從而改善 UE 模型。另一方面，在理想情況下，如果能夠?qū)崿F(xiàn)精準(zhǔn)補(bǔ)貼，比如保持或提高價(jià)格敏感型用戶的補(bǔ)貼力度，同時(shí)降低中高頻用戶的補(bǔ)貼，在實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量增長(zhǎng)的同時(shí)，也能夠規(guī)避訂單量的損失。

　　2.3. 成本端

　　2.3.1. 社保成本：騎手權(quán)益保障彰顯平臺(tái)社會(huì)責(zé)任，全面落地后單均成本增加0.30 元

　　當(dāng)前配送成本仍然為外賣平臺(tái)的主要成本，以美團(tuán)為例，配送成本占外賣成本90% 以上，1P 模式下平均每單配送成本超過(guò) 7 元。隨著人社部等部門陸續(xù)出臺(tái)文件，不斷細(xì)化對(duì)新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者保障規(guī)則，市場(chǎng)更關(guān)心：有多少騎手需要繳納/愿意繳納社保？社保落地后對(duì)單均成本的影響如何測(cè)算？對(duì)此，我們同樣以美團(tuán)為例，對(duì)社保全面落地后的單均成本做了測(cè)算，從而嘗試回答上述問(wèn)題。

　　外賣騎手為靈活就業(yè)人員，需要繳納的社保主要為職業(yè)傷害保險(xiǎn)&養(yǎng)老保險(xiǎn)。政府部門陸續(xù)出臺(tái)文件不斷細(xì)化對(duì)新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者保障： 1）《關(guān)于維護(hù)新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者勞動(dòng)保障權(quán)益的指導(dǎo)意見(jiàn)》：a）符合確立勞動(dòng)關(guān)系情形的，企業(yè)應(yīng)當(dāng)依法與勞動(dòng)者訂立勞動(dòng)合同；b）不完全符合確立勞動(dòng)關(guān)系情形但企業(yè)對(duì)勞動(dòng)者進(jìn)行勞動(dòng)管理的，指導(dǎo)企業(yè)與勞動(dòng)者訂立書(shū)面協(xié)議，合理確定企業(yè)與勞動(dòng)者的權(quán)利義務(wù)；c）個(gè)人依托平臺(tái)自主開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、從事自由職業(yè)等，按照民事法律調(diào)整雙方的權(quán)利義務(wù)； 2）《關(guān)于落實(shí)網(wǎng)絡(luò)餐飲平臺(tái)責(zé)任切實(shí)維護(hù)外賣送餐員權(quán)益的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確指出“完善社會(huì)保障方面，督促平臺(tái)及第三方合作單位為建立勞動(dòng)關(guān)系的外賣送餐員參加社會(huì)保險(xiǎn)，支持其他外賣送餐員參加社會(huì)保險(xiǎn)，按照國(guó)家規(guī)定參加平臺(tái)靈活就業(yè)人員職業(yè)傷害保障試點(diǎn)。鼓勵(lì)探索提供多樣化商業(yè)保險(xiǎn)保障方案，提高多層次保障水平”； 3）《關(guān)于維護(hù)新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者勞動(dòng)保障權(quán)益的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確指出“符合確立勞動(dòng)關(guān)系情形的勞動(dòng)者，企業(yè)應(yīng)當(dāng)依法為其參加職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，其他新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者可以以靈活就業(yè)人員身份參加職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，也可以參加城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)。為了鼓勵(lì)靈活就業(yè)人員參加職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，在繳費(fèi)比例、繳費(fèi)基數(shù)、繳費(fèi)方式等制度設(shè)計(jì)上做了特殊照顧”。

　　對(duì)此，我們解讀如下：1）《意見(jiàn)》明確指出職業(yè)傷害保障試點(diǎn)對(duì)騎手權(quán)益尤為必要，中央一號(hào)文件也明確提出開(kāi)展新業(yè)態(tài)從業(yè)人員職業(yè)傷害保障試點(diǎn)，要求平臺(tái)及第三方合作單位需要為所有騎手（包括眾包）繳納職業(yè)傷害保險(xiǎn)。 2）專送騎手為符合確立勞動(dòng)關(guān)系情形的勞動(dòng)者，《意見(jiàn)》要求外賣平臺(tái)及第三方合作單位需要為專送騎手繳納職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)。 3）眾包騎手（包括樂(lè)跑）屬于不完全符合確立勞動(dòng)關(guān)系情形但企業(yè)對(duì)勞動(dòng)者進(jìn)行勞動(dòng)管理的其他新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者，《意見(jiàn)》支持眾包騎手以靈活就業(yè)人員身份參加職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)（上年度城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資 60%至 300%之間選擇繳費(fèi)基數(shù)，繳費(fèi)比例為 20%，其中 12%記入統(tǒng)籌基金，8%記入個(gè)人賬戶）或城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)（多個(gè)繳費(fèi)檔次自主選擇，政府進(jìn)行補(bǔ)貼，企業(yè)無(wú)參與），并非強(qiáng)制繳納。 4）政策對(duì)于新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者勞動(dòng)保障的要求主要集中在職業(yè)意外傷害險(xiǎn)以及養(yǎng)老保險(xiǎn)，養(yǎng)老保險(xiǎn)在社保中占據(jù)的比例最高，短期內(nèi)或?qū)⒆鳛樵圏c(diǎn)的險(xiǎn)種。

　　一、職業(yè)傷害保險(xiǎn)：?jiǎn)尉杀驹黾?0.05 元/單

　　核心假設(shè)： 1）繳納范圍：所有騎手。根據(jù)《意見(jiàn)》，平臺(tái)及第三方合作單位需要為所有騎手（包括眾包）繳納職業(yè)傷害保險(xiǎn)； 2）繳納基數(shù)：用外賣配送相關(guān)成本替代。2022 年 1 月起，全國(guó)各地將統(tǒng)一以“全省全口徑城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資”為依據(jù)核定參保個(gè)人繳費(fèi)工資基數(shù)上下限，其下限過(guò)渡至“全省全口徑城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員月平均工資”的 60%。由于外賣配送相關(guān)成本中騎手工資占大頭，其余為季節(jié)性補(bǔ)貼等，所以我們用外賣配送相關(guān)成本來(lái)代替騎手的工資水平。 3）繳納比例：1.10%。外賣騎手屬于第五類行業(yè)，其職業(yè)傷害保險(xiǎn)繳納比例為 1.10%。4）職業(yè)傷害險(xiǎn)在全國(guó)落地。

　　測(cè)算結(jié)果（基于 2021 年的數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算）： 1）2021 年美團(tuán)餐飲外賣配送相關(guān)成本為 682 億元，則美團(tuán)需為騎手繳納職業(yè)傷害保險(xiǎn)的費(fèi)用為 682 億元×1.10%=7.50 億元。 2）1P 單均職業(yè)傷害保險(xiǎn)成本為 0.08 元，OPM 下降 0.94pct 至-3.63%；3P 為第三方配送，無(wú)影響。 3）整體單均職業(yè)傷害保險(xiǎn)成本為 0.05 元，OPM 下降 0.78pct 至 5.63%。

　　二、養(yǎng)老保險(xiǎn)：?jiǎn)尉杀驹黾?0.24 元/單

　　核心公式：美團(tuán)每月騎手職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)支出=（專送騎手人數(shù)+愿意繳納養(yǎng)老保險(xiǎn)的眾包騎手人數(shù)）×人均繳費(fèi)基數(shù)×企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)繳納比例×美團(tuán)承擔(dān)比例

　　核心假設(shè)： 1）繳納范圍：覆蓋 80%當(dāng)前專送騎手，46.5 萬(wàn)人。據(jù) Quest Mobile 數(shù)據(jù)，2021 年美團(tuán)騎手平均 MAU 約 185 萬(wàn)人，專送/樂(lè)跑/眾包數(shù)量分別為 58 萬(wàn)/72 萬(wàn)/54 萬(wàn)人。其中，a）眾包騎手自主選擇性較強(qiáng)，以自愿參與為主，可以以靈活就業(yè)人員身份參加職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)或參加城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，且均為個(gè)人繳納，故假設(shè)眾包 0%覆蓋；b）參與職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)到手的錢更少，假設(shè) 20%專送騎手轉(zhuǎn)職成為樂(lè)跑騎手。樂(lè)跑騎手的性質(zhì)介于專送和眾包之間，樂(lè)跑采用同專送一樣的系統(tǒng)派單、考勤管理體系，不可隨意缺勤或取消訂單，同時(shí)其還保持了眾包兼職的獨(dú)立性，對(duì)專送有一定替代性。對(duì)于騎手來(lái)說(shuō)，從事外賣配送等相關(guān)行業(yè)的主要目的就是能夠在短時(shí)間內(nèi)賺較多的錢，用于照顧家庭、改善生活等。據(jù)《2020 上半年騎手就業(yè)報(bào)告》顯示，騎手前三大愿望分別是多賺點(diǎn)錢（57.5%）、家人健康平安（39.7%）、還完欠下的賬（39.6%）。騎手參與職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)到手的錢更少，或產(chǎn)生損失感。所以我們認(rèn)為專送騎手參與職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的意愿并不強(qiáng)烈，假設(shè) 20%專送騎手為保持到手薪資水平，或轉(zhuǎn)職成為樂(lè)跑騎手。則參與職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的美團(tuán)騎手人數(shù)=80%專送騎手=80%×58 萬(wàn)=46.5 萬(wàn)人。

2）繳納基數(shù)：收入>3700 按實(shí)際工資收入繳納，收入

　　3）繳納比例：16%。2022 年 1 月起，全國(guó)各地將統(tǒng)一執(zhí)行國(guó)家核準(zhǔn)的參保單位和個(gè)人繳費(fèi)比例，調(diào)整后，養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)統(tǒng)一為：?jiǎn)挝焕U費(fèi)比例為 16%，個(gè)人繳費(fèi)比例 8%。則一年需為按下限繳納的騎手支出的養(yǎng)老保險(xiǎn)為 3,700×16%×12=7,104 元/人，為按實(shí)際收入繳納的騎手支出的養(yǎng)老保險(xiǎn)為 6,300×16%×12=1.20 萬(wàn)元/人，若承擔(dān)比例為 100%，則平臺(tái)全年養(yǎng)老保險(xiǎn)總支出為 7,104 元/人×46.5 萬(wàn)人×41%+1.20 萬(wàn)元/人×46.5 萬(wàn)人×59%=46.82 億元/年。

　　4）承擔(dān)比例：75%。由于騎手并不是和美團(tuán)直接簽訂合同，而是和加盟商/騎手公司簽訂合同，所以勞動(dòng)關(guān)系的本質(zhì)是和加盟商，理論上應(yīng)由加盟商來(lái)承擔(dān)社保成本，但我們認(rèn)為，美團(tuán)等外賣平臺(tái)將會(huì)承擔(dān) 50%以上的比例，主要基于 1）據(jù)渠道調(diào)研，加盟商的單均凈利大概在 0.5-1 元左右，而養(yǎng)老保險(xiǎn)單均影響在 0.49 元/單，加盟商若全額承擔(dān)，利潤(rùn)水平將大幅下降。美團(tuán)為維持加盟商的穩(wěn)定而選擇承擔(dān)一定比例；2）當(dāng)前，國(guó)家尚未對(duì)平臺(tái)與第三方各自的承擔(dān)比例提出指導(dǎo)性意見(jiàn)，但部分省份已出臺(tái)大體框架，如安徽省《安徽省人民政府辦公廳關(guān)于支持多渠道靈活就業(yè)的實(shí)施意見(jiàn)》明確指出“積極引導(dǎo)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)切實(shí)擔(dān)負(fù)起靈活就業(yè)人員權(quán)益保護(hù)監(jiān)管責(zé)任，對(duì)關(guān)聯(lián)企業(yè)勞動(dòng)用工行為提出具體要求；關(guān)聯(lián)企業(yè)應(yīng)與靈活就業(yè)人員協(xié)商一致簽訂協(xié)議，明確雙方權(quán)利與義務(wù)，合理確定服務(wù)時(shí)間、基本報(bào)酬、休息休假、職業(yè)安全保障等事項(xiàng)”，即要求關(guān)聯(lián)企業(yè)承擔(dān)靈活就業(yè)人員社保問(wèn)題。綜上，保守估計(jì)美團(tuán)養(yǎng)老保險(xiǎn)承擔(dān)比例為 75%。

　　5）養(yǎng)老保險(xiǎn)在全國(guó)落地

　　測(cè)算結(jié)果（基于 2021 年的數(shù)據(jù)測(cè)算）： 社?？傊С鰹?35.29 億元，1P 騎手單均成本增加 0.37 元；整體來(lái)看，單均成本增加0.24 元。

　　值得注意的是，上述測(cè)算的前提假設(shè)均是兩險(xiǎn)在全國(guó)范圍落地，實(shí)際情況來(lái)看，1~2 年內(nèi)騎手社保政策將在部分省份進(jìn)行試點(diǎn)，我們預(yù)計(jì) 2025 年將在全國(guó)范圍內(nèi)鋪開(kāi)。結(jié)合上述職業(yè)傷害保險(xiǎn)與養(yǎng)老保險(xiǎn)的影響，1P 模式下，全面落地后單均成本增加0.44 元，整體而言，全面落地后單均成本增加 0.30 元。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　2.3.2. 配送成本：短期配送成本或保持剛性，長(zhǎng)期受益于配送效率提升

　　配送成本的降低重在提升配送效率。效率提升來(lái)自：1）通過(guò)調(diào)度算法的持續(xù)迭代為騎手進(jìn)行路線最優(yōu)匹配，順路單比例提升，有效縮短配送時(shí)間；2）商家與用戶數(shù)量更多，訂單密度更大，外賣配送半徑縮短，帶來(lái)單位時(shí)間送單量增加；3）外賣自提柜緩解外賣訂單量波峰時(shí)段的配送壓力，滿足就餐高峰期消費(fèi)者對(duì)配送速度的要求，提升用餐高峰期配送效率；4）智能頭盔以及無(wú)人配送的逐步成熟。騎手人均配送訂單量將伴隨配送效率的提升而提升，進(jìn)而帶來(lái)單均配送成本的下降。我們結(jié)合多個(gè)站點(diǎn)的外賣騎手薪資結(jié)構(gòu)測(cè)算后發(fā)現(xiàn)，對(duì)于單個(gè)騎手來(lái)說(shuō)，單均配送成本將隨著其訂單量的提升而下降。

　　當(dāng)前配送成本保持相對(duì)剛性，我們認(rèn)為主要是運(yùn)力不足&疫情影響下騎手補(bǔ)貼水平提升。據(jù)美團(tuán)數(shù)據(jù)，2019-2021 年 1P 交易筆數(shù)由 5,748 萬(wàn)筆增長(zhǎng)至 9,575 萬(wàn)筆，漲幅為 67%，而同期 1P 單均配送成本維持在 7.15 元/單的水平，保持相對(duì)剛性。2020/2021 年配送成本并未隨訂單量的增長(zhǎng)而下降，我們認(rèn)為主要有以下原因：1）疫情期間美團(tuán)對(duì)騎手給予抗疫補(bǔ)貼等，補(bǔ)貼水平高于過(guò)往。如美團(tuán)于疫情期間同當(dāng)?shù)卣黄馂轵T手提供免費(fèi)的核酸檢測(cè)，并為在封控社區(qū)生活的騎手提供免費(fèi)的住宿以及休息站，并給予抗疫補(bǔ)貼等；2）運(yùn)力不足使得美團(tuán)提高季節(jié)性獎(jiǎng)勵(lì)金額。過(guò)去美團(tuán)外賣訂單量增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)超騎手速度，雖然騎手人均配送單量有所增長(zhǎng)，但在天氣惡劣（如酷暑、嚴(yán)寒）時(shí)，為保證運(yùn)力穩(wěn)定，美團(tuán)提高了季節(jié)性的獎(jiǎng)勵(lì)金額，以提高騎手的出勤意愿。

　　2.4. 總結(jié)：B 端增值服務(wù)增長(zhǎng)&用戶補(bǔ)貼力度降低是外賣盈利水平提升的核心驅(qū)動(dòng)力，利潤(rùn)水平仍有翻倍空間

　　我們從多個(gè)角度討論了外賣業(yè)務(wù)盈利能力提升的可能性，1）客單價(jià)：取決于成本推動(dòng)&品類結(jié)構(gòu)變化，在其他條件不變的情況下，客單價(jià)的提升有望帶動(dòng)毛利水平；2）在線營(yíng)銷：疫情背景下商家對(duì)于外賣業(yè)務(wù)更加注重，同時(shí)外賣平臺(tái)豐富多樣的廣告營(yíng)銷方式滿足多層次的商家需求，B 端增值服務(wù)貨幣化率的提高將成為外賣盈利核心驅(qū)動(dòng)力，促進(jìn) UE 模型的改善，我們預(yù)計(jì)外賣平臺(tái)廣告營(yíng)銷貨幣化率有望提升至 2%；3）商家傭金：短期來(lái)看，紓困措施影響相對(duì)有限，2022 年單均 OP 影響在 0.1-0.15 元。長(zhǎng)期來(lái)看，傭金率在未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)將保持穩(wěn)定，但新抽傭規(guī)則鼓勵(lì)商家向高客單價(jià)、低配送距離的訂單傾斜，有望提升外賣盈利能力；4）補(bǔ)貼：伴隨中高頻用戶的消費(fèi)頻率和粘性進(jìn)一步提升，用戶端補(bǔ)貼將逐步減少，遠(yuǎn)期補(bǔ)貼率有望降至 1.5%-2.0%；5）社保成本：預(yù)計(jì)社保 2025 年全面落地，落地后單均成本增加 0.30 元，其中職業(yè)傷害險(xiǎn)影響在 0.05 元，職工養(yǎng)老保險(xiǎn)影響在 0.24 元；6）配送成本：短期配送成本或保持剛性，長(zhǎng)期受益于配送效率提升。

　　B 端增值服務(wù)增長(zhǎng)&用戶補(bǔ)貼力度降低是外賣盈利水平提升的核心驅(qū)動(dòng)力。從單一變量來(lái)看，廣告營(yíng)銷貨幣化率的提升以及補(bǔ)貼率的下降將直接帶來(lái)利潤(rùn)水平的增長(zhǎng)（廣告營(yíng)銷業(yè)務(wù)可變成本較低）?？蛦蝺r(jià)的提升由于 take rate、補(bǔ)貼率的存在，在利潤(rùn)彈性方面不如二者。所以我們認(rèn)為，廣告營(yíng)銷貨幣化率的提升&用戶補(bǔ)貼力度降低是外賣盈利水平提升的核心驅(qū)動(dòng)力，同時(shí)，平臺(tái)還可以通過(guò)廣告業(yè)務(wù)拓展B 端的增值服務(wù)，從而滿足商戶的多樣化需求，不僅可以加深 B 端的粘性，也打開(kāi)了利潤(rùn)空間。 綜合多種變量看，短期內(nèi)，紓困措施帶來(lái)的傭金貨幣化率降低、騎手社保帶來(lái)的成本上升對(duì)外賣平臺(tái)利潤(rùn)空間有所擠壓。但長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為廣告營(yíng)銷貨幣化率的提升以及補(bǔ)貼率的下降能夠在一定程度上消化社保成本的壓力，外賣平臺(tái)也可以通過(guò)提高配送費(fèi)等其他方式，將一部分成本進(jìn)行轉(zhuǎn)移。同時(shí)，3P 訂單比例的提升、未來(lái)無(wú)人配送技術(shù)的成熟和落地，也將促進(jìn) UE 模型的改善。

　　我們以 2021 年美團(tuán)外賣業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，結(jié)合上文定性和定量的分析做出合理假設(shè)，測(cè)算 2025 年美團(tuán)外賣的盈利水平。2021-2025 年核心假設(shè)： 1）美團(tuán)外賣客單價(jià)由 48.86 增長(zhǎng)至 52.24 元； 2）廣告營(yíng)銷貨幣化率由 1.63%提升至 2.0%； 3）商家傭金率保持不變； 4）補(bǔ)貼率由 3.22%降低至 2.00%； 5）社保：2022 年職業(yè)傷害險(xiǎn)半落地、2023 年職業(yè)傷害險(xiǎn)半落地+養(yǎng)老保險(xiǎn)半落地、2024 年職業(yè)傷害險(xiǎn)全落地+養(yǎng)老保險(xiǎn)半落地、2025 年職業(yè)傷害險(xiǎn)全落地+養(yǎng)老保險(xiǎn)全落地，2022/2023/2024/2025 年單均騎手成本同比分別+0.05/+0.12/+0.03/+0.12 元/ 單； 6）配送成本：考慮疫情影響，假設(shè)配送成本繼續(xù)保持剛性； 7）1P 訂單量占比為 67%。 測(cè)算得 2025 年美團(tuán)外賣 Take Rate 為 14.79%，單均 OP 為 1.25 元/單，OPM為16.17%，較 2021 年 0.43 元/單的利潤(rùn)水平仍有翻倍空間。

　　我國(guó)外賣行業(yè)萌芽于 2000 年，起初主要以電話訂餐為主。2009 年餓了么創(chuàng)立，2013 年美團(tuán)外賣上線，2014 年百度外賣上線，資本爭(zhēng)相涌入，各平臺(tái)之間掀起燒錢補(bǔ)貼搶占用戶的浪潮，行業(yè)快速擴(kuò)張。2016 年補(bǔ)貼大戰(zhàn)后資本退潮，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇并快速整合，尾部平臺(tái)逐步出清，市場(chǎng)形成餓了么、美團(tuán)外賣、百度外賣三足鼎立的局面。2017 年餓了么收購(gòu)百度外賣，2018 年 4 月阿里全資收購(gòu)餓了么，10 月餓了么與口碑合并，打造阿里本地生活服務(wù)體系，同時(shí)百度外賣更名為餓了么星選，市場(chǎng)份額進(jìn)一步向美團(tuán)、餓了么集中。

　　外賣行業(yè)已形成雙寡頭壟斷格局，美團(tuán)市場(chǎng)份額穩(wěn)中有升。據(jù) Trust data 數(shù)據(jù)，2020Q2 美團(tuán)、餓了么（含餓了么星選）市占率合計(jì)超 90%，剩余市場(chǎng)主要由宅急送、麥樂(lè)送等自建外賣平臺(tái)瓜分。市場(chǎng)份額逐步集中的同時(shí)，美團(tuán)逐漸拉開(kāi)與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差距，市占率穩(wěn)中有升。

　　3.1. 美團(tuán) VS 餓了么：美團(tuán)用戶端&商家端優(yōu)勢(shì)明顯

　　美團(tuán)之所以能夠坐穩(wěn)行業(yè)頭把交椅，其在用戶端與商家端擁有廣而深的護(hù)城河：1）用戶端：生態(tài)協(xié)同帶來(lái)高粘性，美團(tuán)流量占優(yōu)；2）商家端：廣覆蓋+技術(shù)&管理賦能，美團(tuán)商家更多。 微信一級(jí)入口加持，美團(tuán)活躍用戶數(shù)量更高。2021 年美團(tuán)交易用戶數(shù)為 6.91 億人，同比+35.23%，MAU 超 3.5 億，此外，MAU 超 10 億的微信提供兩個(gè)一級(jí)入口“美團(tuán)外賣”和“美團(tuán)團(tuán)購(gòu)”為美團(tuán)引流。餓了么+口碑 MAU 在 8000 萬(wàn)左右，同時(shí)擁MAU 約 8 億的支付寶首頁(yè)入口，在用戶基數(shù)以及流量引入方面不及美團(tuán)。據(jù)Quest Mobile 數(shù)據(jù)，2020 年 Q1 以來(lái)，美團(tuán)外賣和餓了么的 MAU 差距逐步增大，截至2021 年 11 月，美團(tuán) MAU 為 3.5 億，是餓了么同期 7,000 萬(wàn)的 5 倍。

　　美團(tuán)一站式生活服務(wù)打造生態(tài)協(xié)同，用戶粘性更高。美團(tuán)以“吃”為核心，整合外賣、酒店、旅游、打車、交通票務(wù)等服務(wù)，滿足消費(fèi)者生活中多元需求，打造一站式生活服務(wù)平臺(tái)，形成較強(qiáng)的業(yè)務(wù)協(xié)同和交叉導(dǎo)流，平臺(tái)聯(lián)動(dòng)效果顯著。阿里目前本地生活主要為“口碑+餓了么+客如云+蜂鳥(niǎo)即配”的“到店+外賣+餐飲+配送”的服務(wù)體系，2021 年 7 月，阿里基于 LBS 的三大業(yè)務(wù)，組成了包括本地生活（口碑、餓了么等）、高德和飛豬在內(nèi)的生活服務(wù)板塊，俞永福分管，向張勇匯報(bào)。但這三大平臺(tái)擁有各自獨(dú)立的 APP，在業(yè)務(wù)協(xié)同方面流量過(guò)于分散，交叉互動(dòng)較少，在用戶留存與用戶粘性上不及美團(tuán)，整合效果仍有待觀察。據(jù) Quest Mobile 數(shù)據(jù)，2020 年 Q1 以來(lái)，美團(tuán)用戶粘性逐漸超過(guò)餓了么，21 年 11 月美團(tuán)用戶粘性為 25.36%，高出餓了么 2.47pct。

　　廣覆蓋+技術(shù)&管理賦能，美團(tuán)商家更多。美團(tuán)地推在歷次戰(zhàn)役中積累了豐富的地推經(jīng)驗(yàn)和業(yè)務(wù)拓展能力，在規(guī)模、深度與廣度、執(zhí)行效率、運(yùn)營(yíng)能力等均處行業(yè)領(lǐng)先。而餓了么被阿里收購(gòu)后，包括高管、地推團(tuán)隊(duì)在內(nèi)的成員大換血，在關(guān)鍵時(shí)期直接影響了餓了么的地推能力和組織管理能力，被美團(tuán)拉開(kāi)差距，商家滲透率相對(duì)美團(tuán)更低。同時(shí)，在銷售管理方面美團(tuán)為商戶提供全業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的接入，幫助商戶基于數(shù)據(jù)的智能化服務(wù)，打造以數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)的智能化科學(xué)決策管理體系，提高商家運(yùn)營(yíng)效率；在供應(yīng)鏈方面快驢進(jìn)貨也給中小商戶提供了支持。商家的豐富度能有效吸引用戶，用戶數(shù)量增加同時(shí)又吸引更多商家，進(jìn)而轉(zhuǎn)動(dòng)飛輪，美團(tuán)規(guī)模優(yōu)勢(shì)凸顯。據(jù)Quest Mobile 數(shù)據(jù)，截至 2021 年 11 月，美團(tuán)商家 MAU 為 822 萬(wàn)家，同期餓了么為 606 萬(wàn)家。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　3.2. 外賣行業(yè)出現(xiàn)新進(jìn)入者幾無(wú)可能，美團(tuán)市占率或保持穩(wěn)健

　　外賣行業(yè)自身壁壘高，出現(xiàn)新進(jìn)入者的可能性很小。當(dāng)前國(guó)內(nèi)本地生活市場(chǎng)潛力尚未完全釋放，據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2020 年我國(guó)本地生活服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模為 19.5 萬(wàn)億元，線上滲透率僅為 24.3%，預(yù)計(jì) 2025 年市場(chǎng)規(guī)模將增長(zhǎng)至 35.3 萬(wàn)億元，線上滲透率達(dá)到 30.8%，仍有巨大的發(fā)展空間。面對(duì)不斷滲透的本地生活市場(chǎng)，阿里（淘菜菜&阿里本地生活平臺(tái)）、拼多多（多多買菜）、京東（京喜拼拼）、抖音（抖音生活落地站）等平臺(tái)近年來(lái)逐步加碼本地生活業(yè)務(wù)，對(duì)美團(tuán)本地生活布局造成一定沖擊（將在后續(xù)系列報(bào)告中討論），但我們認(rèn)為，外賣行業(yè)出現(xiàn)新進(jìn)入者的可能性很小，主要由于 1）外賣業(yè)務(wù)更多是作為本地生活服務(wù)流量入口，通過(guò)高頻業(yè)務(wù)帶動(dòng)低頻業(yè)務(wù)，核心目的是導(dǎo)流。而本地生活入局者都是具有較多流量基礎(chǔ)的平臺(tái)，若采取燒錢補(bǔ)貼的方式搶奪這個(gè)薄利的流量入口，是不理智的，也是政策層面不允許的；2）外賣平臺(tái)在用戶端、商家端、配送端都需要長(zhǎng)時(shí)間的積累。比如，在配送的算法層面，交通、地理位置、小區(qū)樓層高度等數(shù)據(jù)都需要大量的實(shí)踐數(shù)據(jù)積累作為支撐；3）用戶的心智較難轉(zhuǎn)變。通常而言，消費(fèi)者更看重外賣消費(fèi)環(huán)節(jié)的綜合體驗(yàn)，大部分用戶傾向于使用單個(gè)平臺(tái)且粘性已經(jīng)形成，切換壁壘較高。

　　美團(tuán)商家端護(hù)城河較深，反壟斷影響政策對(duì)份額幾無(wú)影響。美團(tuán)與餓了么當(dāng)前已經(jīng)完成了“二選一”的整改措施，部分商家開(kāi)始在雙平臺(tái)運(yùn)營(yíng)。但我們認(rèn)為，美團(tuán)外賣平臺(tái)用戶數(shù)量更多、對(duì)商戶更多維度的支持，商家或更傾向于美團(tuán)平臺(tái)的運(yùn)營(yíng)。如星巴克 2021 年 12 月 31 日與餓了么獨(dú)家配送合作協(xié)議到期后，首次入駐美團(tuán)，2022 年 1 月 18 日，星巴克中國(guó)宣布與美團(tuán)就數(shù)字空間達(dá)成創(chuàng)新合作，消費(fèi)者可享受會(huì)員權(quán)益打通、專屬配送服務(wù)以及客制化點(diǎn)單體驗(yàn)等諸多權(quán)益。基于美團(tuán)在商家端深而廣的護(hù)城河，新入駐的商家、尤其是連鎖化率程度高的商家能夠?yàn)槊缊F(tuán)帶來(lái)更高的訂單量，“二選一”整改后，美團(tuán)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)依然顯著，預(yù)計(jì)美團(tuán)市占率仍有一定幅度提升。

　　（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請(qǐng)參閱報(bào)告原文。）

　　精選報(bào)告來(lái)源：【未來(lái)智庫(kù)】。未來(lái)智庫(kù) - 官方網(wǎng)站